百隆东方(601339)投资价值分析报告：全球化前瞻布局的色纺纱龙头

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百隆东方是全球色纺纱龙头，在越南产能布局完善（越南产能占比达65%），在棉纺织产业链外移趋势下，有望承接更多海外订单，同时公司越南产能盈利能力显著领先于国内，整体利润率有望伴随产能结构优化持续提升，业绩增长具备持续性。目前公司估值处于历史低位（现价对应2023/24 年仅5/5 倍PE），且过去10 年保持30%以上的分红率，建议积极配置，首次覆盖给予“买入”评级。

百隆东方是色纺纱行业领军者。公司主营业务为色纺纱的研发、生产与销售。

截至2021 年底，公司色纺纱产能约170 万锭，年产纱线 24 万吨以上（其中越南产能达110 万锭，占比65%），是全球色纺纱龙头企业之一。公司2021/1-3Q22 年实现收入77.4/57.3 亿元，同比+26.7%/+3.1%，归母净利润达13.7/10.4 亿元，同比+274.5%/+31.2%。

色纺纱行业：产品应用广泛需求旺盛，行业呈双寡头格局。色纺纱是由两种及两种以上不同颜色或不同材质的纤维经过充分混和纺成的纱线，在下游服装、家纺、袜类等领域应用广泛。我们估算 2021 年中国色纺纱产能约为700 万-800万锭，参考全球服装行业平均增速，我们预计未来色纺纱行业规模保持稳定增长（未来5 年CAGR 为5%）。目前行业呈现华孚、百隆双寡头格局，未来集中度有望随着环保政策趋严与落后产能出清而进一步提升。

投资亮点：龙头优势显著，全球化前瞻布局助力订单增长和盈利能力提升。1）龙头优势显著，绑定优质客户同时规模效应突出。公司与众多国内外知名品牌建立深厚合作关系（例如安踏、李宁、优衣库、耐克等），前五大客户销售额占总收入比重由2016 年的24.8%提升至2021 年40.8%，长期订单保持稳定，产销率常年保持接近100%，应收账款天数保持稳定（23-34 天）。同时，公司的规模效应也帮助公司利润率常年领先行业。2）棉纺织产业链加速转移，利好多元化布局企业。受美国涉疆法案影响，中国棉纺织行业订单出现外流，2022年中国占美国进口纺织服装金额比例同比下降3pcts，东南亚国家纺织品出口额激增，越南1-7 月增速均达20%以上。公司作为为数不多在海外布局完善的色纺纱企业，有望持续承接外移订单。3）前瞻布局越南具备先发优势，产能结构优化带动盈利能力提升。公司2013 年便在越南布局，在人工、土地、政策、客户等多方位优势显著。2021 年公司越南业务利润率为21.9%，高于公司整体净利率（2021 年净利率17.6%），未来伴随公司越南产能持续扩大，公司盈利能力有望进一步提高。

风险因素：国内外棉价波动风险，汇率波动风险，新产能投产不及预期，新冠疫情反复，出口政策风险，行业竞争加剧，客户流失风险。

投资建议：公司为全球色纺纱龙头，海外产能布局完善，有望充分受益棉纺织订单外移趋势，且盈利能力有望伴随产能结构优化持续提升。我们预计公司2022-2024 年净利润为17.9/18.2/19.2 亿元，参考行业可比公司2023 年估值水平（华孚时尚9 倍PE，富春染织11 倍PE，wind 一致预期），并参考公司历史估值水平（17x/75%分位，13x/50%分位，8x/25%分位），给予公司2023 年9 倍PE；另外结合PB 估值（参考华孚时尚2023 年0.8 倍PB、富春染织2023 年1.7 倍PB，Wind 一致预期），给予公司2023 年1.2 倍PB；综合PE 及PB 估值，我们给予公司目标价10 元，首次覆盖给予“买入”评级。